Après un bon début d’année, 3 raisons de rester positif sur l’or

Un bon début d’année

Le dernier trimestre de 2018 a été marquée par un fort rebond des cours de l’or qui avait permis de conclure l’année sur une performance positive. Même si les cours en dollar ont terminé en léger repli, la performance de l’or en euros s’était solidement établie à +3.4% en 2018. L’or a également fortement surperformé les actions en 2018, et tout particulièrement en fin d’année. L’écart de performance entre le métal jaune et le CAC 40 a atteint 14%, signe que le l’or a joué son rôle de diversifiant en période de stress des marchés actions.  

Graphique : Performance de l’or et du CAC 40 en 2018

En 2019, l’écart avec les actions se resserre, mais la tendance positive se poursuit : l’or affiche depuis le début de l’année une belle progression de 4% en euros et 2.6% en dollars (cours en date du 13/02). Cette performance est d’autant plus remarquable que le rebond des marchés actions en janvier aurait pu laisser envisager une certaine correction. La performance de l’or s’appuie donc sur des fondamentaux solides et nous détaillons ci-dessous 3 raisons de rester constructif.

Raison # 1 : l’approche de la fin de cycle

Scoop : chaque jour qui passe nous rapproche de la fin du cycle économique. Aux Etats-Unis, il s’agit de la plus longue période d’expansion de l’après -guerre. Logiquement les interrogations montent, et le thème du moment est celui du ralentissement économique. Tous les économistes, à l’instar de ceux du FMI, révisent leur prévision de croissance mondiale à la baisse. Chine, Europe, Etats-Unis, aucune zone n’est épargnée par des indicateurs en berne, notamment dans le secteur industriel. Ainsi en Europe, l’Allemagne a évité de justesse une récession technique au dernier trimestre. Tout ceci plaide pour des taux d’intérêts modérés, voire faibles. La Réserve fédérale fédérale américaine l’a bien compris et a annoncé une pause dans son cycle de resserrement monétaire. Avec des taux 10 ans autour de 2,7%, une nouvelle hausse des taux directeurs (déjà à 2.5%) aurait en effet inversé la courbe des taux (taux plus élevés à court-terme qu’à long-terme), un signal psychologique que le marché interprète fréquemment comme un indicateur de récession. La pause de la Fed est donc une bonne nouvelle pour l’or : les taux d’intérêt réels (hors inflation), qui ont baissé aux Etats-Unis depuis novembre, devraient rester bas. Traditionnellement, taux réels et cours de l’or sont fortement et négativement corrélés.

Graphique : or en dollar et taux d’intérêts réels américains

Raison #2 : le risque politique

L’or est traditionnellement perçu comme un bon refuge contre le risque politique. Notre analyse le confirme tout particulièrement lorsque le risque ou l’événement en question est (1) imprévu ou peu anticipé, (2) crée une grande incertitude quant aux scénarios possibles et (3) que les conséquences économiques et financières sont potentiellement importantes. Le risque politique a été un thème majeur de 2018 et il le sera probablement encore en 2019. Les indicateurs de risque politique sont en très nette hausse ces derniers mois, en particulier en raison des sujets a dimension économique du moment : le Brexit et la guerre commerciale US-Chine.

Graphique : indice d’incertitude politique mondial (focus économie)

Il y a également les dossiers géopolitiques qui pourraient revenir sur le devant de la scène, tel la Corée du Nord ou l’Iran. Et l’Ukraine, où les élections de mars représentent un risque important de raviver les tensions Russie-Otan. Enfin la stabilité économique et politique italienne sera une interrogation de 2019, avec la possibilité d’élections anticipées. Parmi les possibles surprises, figurent la politique intérieure américaine, où la question de l’impeachment de Trump est passé d’une simple possibilité à celui d’une probabilité, certes faible, avec l’élection d’une Chambre des représentant démocrate. Enfin, toujours imprévisible mais fondamentalement en hausse, le risque de cyber-attaques globales est très difficile à évaluer.

Raison #3 : les banques centrales à l’achat

Selon le World Gold Council (WGC), les banques centrales ont acheté environ 650 tonnes de métal jaune en 2018, en progression de 74% par rapport à 2017. Il s’agit des achats les plus importants depuis la fin de la convertibilité or du dollar en 1971. Alors qu’il y a quelques années les banques centrales étaient vendeuses d’or, elles représentent maintenant plus de 15% de la demande. C’est un changement structurel de taille. La « palme d’or » 2018 revient à la Russie (+275 tonnes), suivie du Kazakhstan et de la Turquie (+50 t chacun) et de l’Inde (+42 t). La Chine a également annoncé avoir achetée 10 tonnes en décembre, même si le pays est généralement peu transparent sur le niveau de ses avoirs. La principale motivation de ces achats est avant tout d’ordre stratégique : la diversification des réserves de change et la volonté de s’affranchir du dollar, tout particulièrement en cette période d’incertitude politique crée par l’administration Trump. C’est en effet une caractéristique de l’or : il n’est le passif de personne, à la différence des devises et autres obligations. Aucun risque de défaut donc. Le second ressort pour certains pays est d’ordre politique : acheter de l’or est un outil d’affirmation de sa souveraineté. C’est ainsi que la Hongrie et la Pologne, deux pays très eurosceptiques, ont augmenté significativement leurs réserves en fin d’année. Ces deux motivations devraient perdurer en 2019. Ainsi les déficits américains et les fermetures récurrentes du gouvernement (« shutdown ») ne sont pas de nature à rassurer sur la fiabilité à long terme des avoirs en dollars. Il est donc probable que nombre de banques centrales restent ou passent à l’achat sur le métal jaune. Cette tendance est confirmée par une enquête du WCG de septembre 2018, qui a en effet révélé qu’une banque centrale sur 5 envisageait d’augmenter ses réserves en or dans les 12 mois.